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今天一位讀者留言說：美國通脹今年哪怕10%，明年只要不漲價就是0%，神奇不？通脹就消失了。聊以一笑之余，幽默中其實不乏睿智。隨著通貨膨脹的減速，很多投資者會認為這就是終點了。然而，事情并沒有那么簡單：

如果參照1970年代，通貨膨脹的發展是一波接一波的，我們也許剛看到第一波。就像任賢齊所唱的：一波還未平息，一波又來侵襲。這么看來，的CPI數據，堪稱年末金融數據的一道熱點重頭菜。讓我們一起來以深度熱點的解析視角，一起來嘗嘗這道菜也罷。

美國通脹快速降溫

美國11月份的通貨膨脹率降至7.1%。其中，11月新租約的成本下降，還沒有被納入這個CPI數據，因為它跟蹤當前租金的時間是滯后的，也因為它占總指數的40%。隨著新租約的租金呈下降趨勢，美聯儲的加息很可能使通脹更加放緩。

(資料圖)

不過，在這份報告中，幾乎所有類別的漲幅都超過了7%（圖表上紅線是7%）：

具體而言，食品價格仍在飆升。在截至11月的一年中，食品雜貨價格躍升了12%，菜單價格躍升了8.5%。在11月，我們日常生活中需要的食物和能源上漲了15%至20%或更多。

然而更關鍵的問題是：從絕對數據看，美國通脹率仍然很高——遠遠高于美聯儲2%的通脹目標。這樣的數據再次確認了美聯儲在2022年12月14日加息0.50%，并在2023年2月1日繼續加息的預期。也就是說，未來全球經濟和就業情況將繼續承受下行壓力。

因此，根據以上一來二去的拆解，除了加息節奏將被確保，我們仍然無法完全且完整地預計——美聯儲具體會是以什么樣的態度和言論回應本次的CPI數據。

歷史表明，在聯邦基金利率>通貨膨脹率之前，美聯儲從未解決過通貨膨脹問題。全球金融市場的共識數據預計，這最快會在2023年5月23日發生。

美聯儲和市場的真正焦點

深層的原因是，下階段美國CPI觀察的核心，是除去住房影響后的服務業——正如鮑威爾的最后一次講話如是強調：

— “理解核心通脹的未來演變的重要類別，服務業”。

— “勞動力市場是理解這一類別通貨膨脹的關鍵”。

鮑威爾在發言中不再重點強調對通脹數據下降情況的整體跟蹤，而是開始重點關注勞動力市場和工資問題——這背后的邏輯是：工資是提供服務的最大成本；而且，在經濟學歷史上，通脹的二三階段常常與工資螺旋問題糾結在一起。

故而，牛津大學預測，2023年，全球食品、能源和商品通脹將大幅下降。但服務通脹的下降程度也將決定總體CPI通脹下降的速度。作為重中之重，服務業通脹也將是決定全球政策利率路徑的關鍵。

而令專業和聰明的投資者們很不滿意的是，最新的CPI報告繼續顯示出核心商品下降和核心服務通脹上升之間的分歧，后者達到了40年的新高：

總結而言，由于前者（商品）的影響隨著時間的推移而減少，要想繼續成功地使通脹率回到目標值，需要在對加息不太敏感的領域（服務通脹）取得明顯的進展。

全球公私基金經理依舊視通貨膨脹為頭號和尾部長期風險。

當然，也有人提出（比如Jurrien Timmer），在美聯儲停止加息后，有時股票會出現上漲趨勢。有時它們會下跌。考慮到市場已經下跌了28%（截至10月13日的低點），以及市場似乎對流動性的依賴程度，也許這次美聯儲轉向時，市場會融化起來。

全球性ESG問題

同時，從ESG方面而言，通脹的下降仍然不夠快。這不僅是因為如果家庭的儲蓄用完了，隨之而來的可能是比想象中更加嚴重的經濟衰退。而且，現在全球的通貨膨脹正在以比傷害經濟更兇狠的勢頭，傷害著低收入者，以及靠固定收入維持生計的退休老年人。比如貧困人口方面的問題——在大多數經合組織國家，當富人靠著通脹賺錢，當工薪階層漲工資的時候，貧困人口的最低工資增長無法卻遠遠落后于通貨膨脹的步伐：

其他深度解讀

每月的通脹報告鞏固了我們已經知道的事實。通貨膨脹正在從商品轉向服務，這一趨勢可能會在未來幾個月繼續下去。我們需要記住，CPI權重將在1月份更新（比通常的兩年一次的時間表更早），現在有一個很大的潛在風險，由于疫情期間的經濟模式更受大宗商品影響，目前美國的CPI權重（過于）傾向于商品。

通過相關性分析，國際運費被預期在2023年4月/5月的貨物通脹率為0，可能主要是由于我們中國的開放暫時不能提供足夠多的數據到回歸分析中，導致數據上看起來國際貨物需求不足。

從拍賣數據（曼海姆指數）來看，我們在過去幾十年中汽車價格出現最嚴重通貨緊縮的時機已經成熟。當你向月亮射擊時，你往往會在星星中降落。按3個月的年化計算，商品價格的下降甚至更加嚴重，現在汽車行業暗示著徹底的通縮風險，如果你想買車，可以稍等片刻。

除非油價在未來3-5個月內出現明顯的反彈，否則到了初春，能源在CPI中的年比值勢必會下降，這一點毋庸置疑。由于能源密集型行業目前面臨著：1）庫存高企且不斷上升；2）訂單減少；3）家庭購買力發展疲軟，我暫時仍然看跌能源（尤其是在股票領域）。

下圖則是美國3個月的年化通脹率，不包括住房費用（即所謂的無家可歸者籃子），它已經在通縮領域運行。請記住這是除住房以外的整個消費籃子，根據定義，它至少滯后3-4個季度。這個數據暗示經濟衰退已經悄悄到來：

如果你相信通貨膨脹正在迅速下降的觀點，讓我們來看看如何在這一舉措之前在股票領域進行定位。毋庸置疑，能源是一個對CPI具有高貝塔系數的股票部門。從歷史上看，CPI每下降1個百分點，能源股就會下降10%。這一次可能不會那么糟糕。我更喜歡把這個故事作為能源和工業之間的差價交易，因為工業將從能源價格下跌中獲益。一般而言，如果CPI繼續下降，該買什么，不該買什么（見下圖）？

對CPI數據放緩的虛榮反應是同時購買風險資產和債券。那些認為較低的通貨膨脹率是購買風險資產的好機會的人，現在應該看開點，不要有太過火的執念。請記住，PPI（以及CPI）是EPS的領先指標。 如果我們使用石油來預測PPI，那么在2023年第二/第三季度期間，我們的EPS將出現負增長。利潤率在上升過程中被擴大，而在下降過程中由于任何方向的需求影響而被壓縮。這并沒有被計入股票的預期。標準普爾500指數應該重訪3500-3600點，盡管最近出現了暴漲，但在腹部做多債券看起來是一個非常體面的賭注（2S5s可能會陡峭一點）。因此，通脹放緩不是購買股票的信號：

一旦商品的通貨膨脹在2023年春季蔓延到服務領域，我想美國的每個家庭都會希望美聯儲調整政策立場，采取更有限制性的貨幣政策。我相信這也會包括那些目前大喊通貨膨脹過高的人，因為美國是個服務型經濟，一旦服務價格上漲，工資上漲，破壞性更可怕。

市場預期美聯儲打算將利率長期至少維持在4.5-5%的水平，這根本不是一個可行的政策路徑。作為一個中央銀行，你要么傾向于一個方向，要么傾向于另一個方向。在政治上不可能傳達完全的中立性。請注意，1970年代的通脹是雙頂：

#美聯儲議息收官夜來臨！市場會怎么走？##CPI數據低于預期，美股大幅飆升##《擴大內需戰略規劃綱要》印發#$中概互聯網ETF(SH513050)$ $標普500指數(.INX)$ $上證指數(SH000001)$

關鍵詞： 通貨膨脹 勞動力市場 毋庸置疑