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文/姚斌

就在我寫完克里斯托弗·邁耶有關托馬斯·菲爾普斯100倍股研究的文章后幾天，我終于得以一見托馬斯·菲爾普斯的《股市中的100倍股》一書了。這本書出版于1972年，據說早已絕版了。在亞馬遜官網上，這本新書售價最低為683美元，即使是封面缺失、破損發霉了的二手書，其售價也高達73美元。2011年，《如何找到100倍回報的股票》的作者克里斯托弗·邁耶有幸以22美元的價格買到了一本全新的二手書，從此開始了他的100倍股研究的旅程。為《股市中的100倍股》作序的馬歇爾·格利克曼認為，任何懂得市場“智慧”的人心里都清楚，這樣高價表明這本書蘊含著巨大的價值。那么，克里斯托弗·邁耶得出“這本幾乎被人們遺忘的書應該被捧為經典”的結論就是很自然的。

(資料圖片)

《股市中的100倍股》講述的是關于投資1萬美元買入數百只股票中的任何一只并長期持有，最終使這1萬美元增值為100萬美元的非虛構性故事。或許有人認為菲爾普斯所研究的投資案例都屬于“幸存者偏差”。然而，菲爾普斯發現，從1932年到1971年，投資者每年都有機會從眾多的股票中選出一只增值至少100倍的股票。有關這樣的案例，我已在《托馬斯·菲爾普斯的投資智慧》（參閱文后鏈接）一文中展示過。這里不再贅述。本文將聚焦于投資百倍股的策略及其特征。

菲爾普斯的基本觀點表述為，致富之道在于“買對股票并堅持持有”。這是他在長期投資實踐中得出的痛徹心扉的領悟。早年的菲爾普斯也是把精力放在預測熊市上。從1937年起到1944年整整八年時間都有投資百倍股的機會，然而當這些大好的機會擺在他眼前的時候，他卻都沒有抓住。大部分失敗的原因都在心理方面，或是過分強調買入的風險，或是錯誤的認知和觀念。很多時候，產生的問題不在于無知，而在于知道得太多。因此，菲爾普斯告誡我們：永遠不要出于非投資原因采取行動。這些非投資原因包括持有的股價太高、價格橫盤、管理層換屆、面臨新的競爭、明年的納稅額增加，等等。

菲爾普斯指出，事實證明，投資者假如實行買對股票并堅持持有的原則是明智的，那么必然就會得出這樣的一個結論：如果投資者買對了股票，那么不管此后他做了多少次交易或轉換了多少次股票，他從中獲得的收益都比不上簡單地持有一只股票。簡單地持有股票可以使投資者避免支付經紀傭金和繳納資本利得稅，他就不必老是做交易，不必在意自己對第二天市場的預判是否與他人一致，也不會有賺快錢的自滿感。

托馬斯·菲爾普斯出生于1902年，他比成長股之父菲利普·費雪大5歲，是同一個時代的人。他們各自發展出了成長股投資的策略。有所區別的是，費雪發展出了“成長股”的投資策略，而菲爾普斯則發展出了“高收益”的投資策略。盡管如此，菲爾普斯在研究丹碧絲投資案例還是得出一個結論：“買入高收益股票就是買入成長股”。由此可見，“高收益”投資策略最終還是屬于成長股投資的范疇。

然而，菲爾普斯似乎對“成長股”一詞十分謹慎。菲爾普斯認同，當增長和增長預期仍在持續時，時間是站在成長股買家一邊的。因為如果股票的市盈率保持不變，那么成長股的價格漲幅將與盈利的增幅一樣。但是，“樹長不到天上去”，不能保證成長股永遠風光下去，灰姑娘的馬車有可能會原形畢露，變回南瓜。要想獲得更高的資本回報率，唯一的方法就是買入大多數人當下看不出其價值的股票。在大多數情況下，只有非常有遠見或韌性投資者才會持有百倍股度過艱難的時期。當任何規則或公式成為思維的替代品而不是思維的輔助工具時，它就變得危險了，應該被拋棄。

菲爾普斯倡導“買對股票并堅持持有”，其呈現的意義有二：一是人類社會和自然界一樣，任何事物都不會無限增長，這是一般規律；二是當投資者以一只股票盈利三四倍的價格買入它時，不僅應該預見到為之支付的盈利增長，而且還應該預見到超過平均水平的盈利增長。這意味著必須評估股票發行公司6~8年后的競爭地位，而不是現在的地位，那時公司的規模已經是現在的三四倍了。就像下跳棋一樣，要想在股市中獲勝，至少要比對方多想一步棋。這便是菲爾普斯所說的“確認勝算”，即投資中遇到的都是概率和可能性問題，而不是確定性問題。

未來是未知的，而且永遠都是未知的。這正是正確假設和確認勝算對投資成功至關重要的原因。歷史數據對投資者沒有任何幫助，只有對未來作出正確的假設才是關鍵所在。除非投資者做出的假設大大好于市場對股價的預期，否則仍然不能從中獲利。股市經常走向了不合理的極端。對投資者來說，較為安全的做法是，把這些極端情況視為人類無法預見未來所導致的結果，而不是他們愚蠢的結果。事實上，在股市里，資金往往會從愚蠢的投資者流向聰明的投資者。

追求投資收益的過程，實際上是與世界上最優秀的人才競爭的過程。菲爾普斯強調“盈利有道”。他提醒我們，永遠不要和你不信任的人做生意。無論其前景多么誘人，無論快速獲利的可能性有多么大，都要遠離做出過欺詐行為的人和公司。不要買入那些把賺錢當做唯一目標的公司。要把寶押在對滿足人類需求、解決人類問題充滿熱情的人和組織身上。僅有良好的意圖是不夠的，但是，當良好的意圖與不懈的努力和非凡的智慧結合在一起時，利潤就不是必須追求的東西了，相反，它成為人們在探索美好世界的過程中一種意外收獲。

那么，去哪里尋找百倍股？菲爾普斯根據他過去40年的數據，建議關注以下領域：

①能使我們一直想做但從未做過的事情的發明，如汽車、飛機和電視。

②能降低做必做事項的難度和成本、加快做必做事項速度的新方法和設備，如計算機和土方機械。

③能改進和保持服務質量，同時減少和消除提供服務所需的勞動力的程序或設備，如醫院里使用的一次性注射器和墊單、冷凍食品、復印機。

④更便宜的能源，如煤油取代鯨油、燃油取代煤炭、原子能發電。

⑤在較少或不破壞生態環境的情況下從事舊有工作的新方法，如用昆蟲絕育技術來消滅害蟲。

⑥回收人們所需的物質（包括水），不產生大量廢物和污水的新方法或設備。

⑦不需要運輸人員或不產生垃圾的情況下將晨報發送至訂閱家中的新方法或設備。

⑧在陸地上運送人和貨物的新方法或無輪設備。

這些在1972年時的建議即使放在今天，依然充滿了前瞻性。

如果投資者正在尋找未來15~40年內可能增值百倍的股票，那么就必須估計它們的盈利能夠繼續以12%~36%的年復合增長率增長的可能性。長期資本增長與長期盈利增長息息相關。投資者實現比上述增長率更多增長的唯一途徑是抓住股市情緒從樂觀轉向悲觀再從悲觀轉向樂觀的機會。但如果誤判了這些轉變，那么其資本增長可能會大大低于盈利的增長。這一思路有助于投資者評估通用汽車和IBM等大型公司的增長前景。如果通用汽車的盈利比1965年的歷史最高紀錄增長了百倍，那么通用汽車的營業利潤將遠遠超過2,000億美元。即使該公司銷售凈利潤率為10%，這也意味著其銷售額高達2萬億美元。即使在40年后，通用汽車的業務量也不可能達到1971年美國國民生產總值的兩倍。同樣，IBM1969年的盈利乘以100后得到的數額超過110億美元。即使該公司的銷售凈利潤率維持在1969年的水平，其業務量也必須超過7,000億美元才能獲得這么高的利潤。這是很客觀的論斷。

菲爾普斯認為，所有成功的投資者都離不開投資者的遠見，但光有遠見還不夠，另一個必要條件是價值意識。菲爾普斯注意到就連薩繆爾·尼爾森也在他的《股市投機原理》中論述“價值”的問題。尼爾森指出，公眾犯下的最大錯誤是關注價格而不是價值。“公平地說，在價值被明顯的展現出來前，公眾很少能看出價值，而價值通常是以相當高的價格展現出來的。經驗表明，在投資者眼里，當一只股票的價格相對高昂時，他們更容易相信它是便宜的；而當它的價格比較便宜時，他們反而不那么容易相信它價格便宜了。”

投資者在評估價值時常常忽略了時間因素。5年后得到的1美元在今天大約只值78美分，10年后得到1美元在今天可能只值61美分，這還沒有考慮通脹因素，只是按每年5%的復利投資計算的結果。為此，必須思考投資中幾個最重要的問題：

①預期發生的事情會使正在考慮買入的資產的現狀價值增加多少？

②預期的事情多久之后會發生？

③預期的增加現值是多少？

④支付的價格中已包含了多少預期的增值？

⑤預期的增值與現在必須為預期增值所支付的資金是否存在足夠大的差異，這樣，當預測正確時，可以獲得利潤，而當預測錯誤時，有多少犯錯的空間？

所謂的“現狀價值”指的是在保持現狀的前提下，資產具有的價值。認真考慮第⑤個問題有助于避免把手中的一只鳥換成林中的一只鳥。這與“一鳥在手勝過兩鳥在林”是一個道理。

很多時候，股價的漲跌與公司盈利能力的變化無關，甚至盈利的增減都與公司盈利能力的變化無關。然而，希望通過盈利增加在股市上賺取百倍收益的人都必須關注盈利能力這個指標。盈利和盈利能力之間是有所區別的。盈利反映利潤的多少，不反映利潤是如何獲得的。盈利能力則是一種競爭能力，通過高于平均水平投入資本回報率、銷售利潤率和銷售增長率反映出來。未能區分短暫的盈利波動和盈利能力的根本變化是造成過度交易的主要原因，許多人因此失去了在股市上獲得百倍收益的機會。當投入資本回報率保持不變，股票的賬面價值通過留存盈利增加了時，我們就很容易看出公司實現了真正的增長。成功地找到百倍股的秘訣是關注盈利能力而不是價格。成為百倍股的公司一定是綜合了各種卓越的特征。

投資者必須聚焦于識別出具有卓越特征的優秀公司。然而，良好的投資決策往往需要很長時間才能顯現出效果，有時需要兩三年甚至更長的時間。如果一個投資者的目標是在未來10年或20年內獲得最大的資本收益，那么他每次買入股票時都應該抱著長期持有的心態。每一次賣出都應該被視為一次認錯，也代表著他失去了一次機會。最明智的投資方法就是買入最優質的公司股票或者買入我們想一直持有、不到萬不得已絕不會賣出的公司股票。如果說歷史能給我們一些啟示的話，那就是，有些公司股票最終會讓我們獲得豐厚的收益。然而，股市在大部分時間內表現得都很糟糕，但是，越是這樣就越要奉行“買對股票并堅持持有”的原則。當股市血流成河時，羅斯柴爾德家族之所以要買入資產，不是因為他們喜歡紅色，而是因為當形勢變得如此糟糕時，接下來形勢只會變好了。

菲爾普斯通過“7只百倍股的分析”表明，那些買入了7只股票中的任何一只并從中獲利百倍的人并非全靠運氣，他們不受其他建議和臨時措施的干擾，堅持持有股票，展現出了與眾不同的精神品質。實際上，“買對股票并堅持持有”的策略前提十分嚴苛，長期穩定發展并具有“基業長青”的特質必不可少。這種策略更是一種思維，一種長期的思維：不在于是否百倍，而在于是否長期。“買對股票”顯然需要遠見和勇氣，對未來之事極具信心，對無法用數學證明的事物極具信心。而獲得百倍收益則需要耐心和非凡的毅力，需要堅持持有股票的頑強意志。然后，才有可能做到如同菲爾普斯的老朋友德懷特·羅杰斯所說的“慵懶的勝利”。這種勝利與查理·芒格說過的“安坐”有著異曲同工之妙。芒格說，如果你買了一個偉大的公司，你就端坐那兒待著就行了。據說莫尼什·帕伯萊把《股市中的100倍股》作為他最喜歡的兩本書之一。僅僅從1994年開始到1999年，他投資組合中有的股票已經盈利了200倍。

關鍵詞： 菲爾普斯 盈利能力 通用汽車