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國內(nèi)宏觀經(jīng)濟來看，未來一年內(nèi)循環(huán)重啟是重中之重，內(nèi)循環(huán)通暢才能看到經(jīng)濟實質(zhì)性復(fù)蘇的拐點。2023年基建投資、出口、制造業(yè)投資等部門增速將呈現(xiàn)下行的態(tài)勢。房地產(chǎn)投資會有一定韌性，但銷售端能否明顯改善才是整個地產(chǎn)鏈條能否順暢最核心的因子。因此，內(nèi)循環(huán)的重啟將決定經(jīng)濟向上增長的斜率，也決定了未來資本市場向上的斜率。

(資料圖)

海外宏觀經(jīng)濟來看，美國通脹拐點基本確定，焦點是下來的斜率問題。美聯(lián)儲短期圓滑的表態(tài)不改大趨勢，美債10年期利率和美元指數(shù)高點已現(xiàn)。中期全球權(quán)益市場基本可以不用太關(guān)注流動性這個因子，更多的要關(guān)注美國經(jīng)濟能否在未來3到6個月內(nèi)實現(xiàn)軟著陸。

2023年不同的經(jīng)濟體股票表現(xiàn)核心在于經(jīng)濟和盈利增長。2023年一季度全球盈利增長趨勢是比較溫和的。歐美增速延續(xù)下行態(tài)勢，中國同比趨勢不會太明顯；二季度，中國同比會呈現(xiàn)比較明顯的向上趨勢，歐美經(jīng)濟仍然是探底走勢。下半年如果中國經(jīng)濟沒有出現(xiàn)一些意料之外的因素，整個經(jīng)濟增長趨勢企穩(wěn)的話，那么全球經(jīng)濟的增長預(yù)期存在著同步的弱共振。美聯(lián)儲可能在下半年的流動性上會有比較強的預(yù)期或?qū)嵸|(zhì)性的一些預(yù)期轉(zhuǎn)變，因此我們覺得2023年下半年全球資本市場可能存在著比較大概率的盈利與流動性雙重推動的市場上漲。

總體來看，市場共識是2023年指數(shù)級系統(tǒng)性風(fēng)險概率較低。從股票的盈利增長預(yù)期層面來講，中國的經(jīng)濟增長趨勢一定是向上的，無非是弱復(fù)蘇還是強復(fù)蘇的問題。從流動性層面來講，2022年美國流動性收緊對于全球大類資產(chǎn)產(chǎn)生影響進(jìn)而間接影響了A股市場的流動性，這一點在2023年會明顯改善。2023年到2024年，A股市場的上漲斜率主要取決于經(jīng)濟復(fù)蘇強度。

2022年港股市場一度跌幅超過A股，主要是受到三重擠壓。一是流動性跟隨美股，二是盈利增長跟隨A股，三是典型行業(yè)的行業(yè)政策對港股產(chǎn)生較強壓制，比如互聯(lián)網(wǎng)和地產(chǎn)。港股市場此輪非常亮眼的反彈邏輯在于互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)和防疫政策的扭轉(zhuǎn)，同時美國流動性預(yù)期在變好。目前，整體的行業(yè)性貝塔修復(fù)基本完成，后面更多的是去看一些細(xì)分行業(yè)和個股機會。

美國市場2022年從大類資產(chǎn)配置的角度來看，加息后是典型的先殺估值再殺盈利預(yù)期。目前美國加息基本上進(jìn)入尾聲，整個通脹水平逐步下移。現(xiàn)在美聯(lián)儲加息相對強硬但不影響我們對于美國通脹見底和流動性拐點的判斷。2023年美國流動性預(yù)期是偏寬松的方向，核心是美國市場在2023年二季度的時候能否實現(xiàn)軟著陸。我們預(yù)計二季度末最遲三季度會存在一個系統(tǒng)性的向上機會，類似于去年11月開始的港股市場表現(xiàn)。

A股總體看慢牛。2023年大的行業(yè)層面的貝塔行情不會特別明顯，如果要跑出超額收益，那么細(xì)分行業(yè)甚至是微觀的個股選擇會是核心因子。另外，考慮到估值因素，某些行業(yè)港股在彈性上優(yōu)于A股。對于美股的大致判斷來說，考慮到納指的位置和估值，2023甚至2024年具備非常好的投資價值，更精確的右側(cè)機會可能出現(xiàn)在二季度前后。對于A股，上半年看疫后“泛消費”板塊和“制造業(yè)”板塊的成長股，下半年看汽車鏈和地產(chǎn)鏈為主的順周期板塊。

疫后“泛消費”復(fù)蘇板塊將是核心配置。低價值量的必需消費好于高價值量的可選消費。供給端改善的行業(yè)具備加分項；醫(yī)藥部分子行業(yè)亦具備疫情常態(tài)化之后的一個場景修復(fù)機會。

海外互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)仍具備利潤率提升的盈利改善預(yù)期，中期仍具備成長性的標(biāo)的可以看得更長。

制造業(yè)板塊中風(fēng)、光、儲的阿爾法機會主要在上半年（時間是敵人），軍工板塊中導(dǎo)彈細(xì)分領(lǐng)域23年盈利增速預(yù)計加速，具備阿爾法機會。

下半年經(jīng)濟運行順暢的話看汽車和地產(chǎn)為主的順周期板塊，但上半年對汽車和地產(chǎn)板塊會相對謹(jǐn)慎。

如果2023下半年全球復(fù)蘇共振，那么美股的一些大型科技公司的超額收益在某一時間點比港股或者美股的一些中國區(qū)域的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要更好。

核心風(fēng)險有兩個，最大的風(fēng)險是新冠病毒變異、未來沖擊的頻率和傷害度不可預(yù)期；另一個風(fēng)險是美國經(jīng)濟硬著陸，這將對全球經(jīng)濟尤其是中國出口部門帶來巨大沖擊，但我們判斷這個風(fēng)險概率相對較低。

Q1：2022年李總的交易風(fēng)格以穩(wěn)健偏防守為主，那么2023年在風(fēng)格上是否會發(fā)生變化？

A：2023年的核心變化有兩點，2023年行業(yè)配置超額收益可能不明顯，將更關(guān)注個股的深度挖掘，對投研團隊的研究精細(xì)化程度要求更高；將會更關(guān)注海外市場尤其是美股的投資機會，主要傾向于一些大市值的全球龍頭公司。

Q2：仁布目前的倉位和未來調(diào)整計劃？

A：目前70%-80%的倉位。2023年倉位重要性可能不高，更核心是細(xì)分行業(yè)和個股配置的超額收益。

Q3：李總對港股的看法和配置？

A：港股可投方向主要集中在大市值互聯(lián)網(wǎng)公司和部分A股稀缺標(biāo)的。我們對海外的投資主要分布在泛互聯(lián)網(wǎng)板塊、消費板塊和醫(yī)藥板塊。

Q4：去年整個成長股表現(xiàn)不占優(yōu)，但是周期行業(yè)尤其是煤炭表現(xiàn)比較突出，李總對于2023年周期股的走勢怎么看？

A：2023年上半年，宏觀經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，周期行業(yè)投資較難出現(xiàn)強趨勢，但2023年下半年，如果地產(chǎn)和汽車鏈出現(xiàn)較強復(fù)蘇，周期行業(yè)會出現(xiàn)較好投資機會。

Q5：李總怎么看疫情后的復(fù)蘇，開放之后的這個消費復(fù)蘇重點關(guān)注哪些板塊？對旅游板塊怎么看？

A：泛消費板塊白酒權(quán)重最大，對白酒看法偏謹(jǐn)慎，主要問題是累計庫存較高且2023年春節(jié)由于新冠康復(fù)原因影響庫存去化；部分餐飲連鎖公司存在阿爾法機會；旅游行業(yè)更偏主題投資；考慮到供給側(cè)約束和需求彈性對航空行業(yè)看法偏積極。

Q6：目前市場上成長股、賽道股的走勢比較弱，李總認(rèn)為賽道股的邏輯會發(fā)生什么變化，比如說像新能源行業(yè)怎么看？

A：對市場共識度非常高的新半軍板塊，2023年較難出現(xiàn)顯著機會，盈利收縮是最大的擔(dān)心；電動車板塊如果出現(xiàn)超預(yù)期政策刺激，可能會有階段性表現(xiàn)；2023下半年如果經(jīng)濟出現(xiàn)比較強的復(fù)蘇，板塊將具備超額收益。

Q7：美國這邊繼續(xù)加息導(dǎo)致美國經(jīng)濟衰退，斜率過大，也就是經(jīng)濟硬著陸，導(dǎo)致美股大幅暴跌，這種概率有多大？另外就是說美國這邊如果繼續(xù)收緊貨幣的話，對人民幣匯率會有什么影響？對黃金板塊看法？

A：美國經(jīng)濟硬著陸概率不大；即使出現(xiàn)硬著陸，美國貨幣政策會很快轉(zhuǎn)向，對美股沖擊有限；2023上半年中國經(jīng)濟向上，美國經(jīng)濟向下，更有利于人民幣，下半年隨著美國經(jīng)濟改善，人民幣匯率大概率進(jìn)入平衡狀態(tài)；美國通脹見頂，美元走弱總體有利于黃金。

Q8：李總對鋰礦行業(yè)怎么看？

A：鋰礦需求增量主要是電動車，對電動車看法較謹(jǐn)慎；鋰礦屬于周期行業(yè)，目前利潤豐厚會刺激供給；如果鋰礦板塊調(diào)整到位，2023下半年汽車行業(yè)復(fù)蘇，鋰礦板塊會有估值修復(fù)機會。

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