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在關(guān)于定投的最后文字：天上不會(huì)掉餡餅一文中說過，A股很難像美股那樣，有6-10年的牛市，通常最多3年就熄火了，除了所謂漲幅太快，換手率太高之外，還有另外一個(gè)原因：沒錢了，甚至被釜底抽薪了。

其實(shí)股市作為一個(gè)整體要上漲，并沒有什么特殊的， 就是要有不斷的資金進(jìn)入股市來買股票，簡單說就是流入股市的資金要大于流出股票的資金才行，否則，動(dòng)不動(dòng)就斷了資金，股市可不就是爬坡的獨(dú)輪車，沒有energy了，順坡滾下來，跌得鼻青臉腫不是正常的嗎？

【資料圖】

我們從股市抽水的方面有哪些？IPO、再融資（增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債）、券商傭金、證券印花稅、IPO以前股東減持（下文簡稱股東減持）、資金從證券市場變?yōu)殂y行儲(chǔ)蓄等等，這幾個(gè)里面，券商傭金一年小幾百億，基本上可以忽略不計(jì)，而中登這些年也不公布銀證轉(zhuǎn)賬的數(shù)據(jù)了，其他IPO、再融資、印花稅等這三項(xiàng)我們是可以查到確切金額的，而股東減持，因?yàn)楹芏喑止稍?%甚至5%以下的非董高監(jiān)/非一直行動(dòng)人等減持，無從統(tǒng)計(jì)，我們從網(wǎng)絡(luò)上搜到的數(shù)字，只會(huì)更多。

而為股市注入資金的有上市公司分紅、回購、管理層增持、股民信用融資、陸港通資金、新增加的社保/保險(xiǎn)資金、私募/公募等新增加的凈申購、股民存款搬家等等，能夠被精確統(tǒng)計(jì)的大概是分紅、回購、信用融資、陸港通融資等。

前文說了，抽水一側(cè)，我們忽略了券商傭金這個(gè)小功率的抽水泵；注水泵，我們也忽略股東/管理層增持（不是參與增發(fā)/可轉(zhuǎn)債等），姑且算兩者相互抵消吧。

結(jié)果大概如下，數(shù)字可能有出入，但是，相差基本上頂多是幾百億的量級(jí)，雖然看起來很多，大家看一下數(shù)字就知道，影響不大了（單位：億人民幣）

我們A股有一個(gè)問題就是，大股東占比特別高，沒有最新的數(shù)據(jù)，截至2018年底，第一大股東持股比例在33%以上的公司有1,669家，占全部A股公司總數(shù)的接近一半(47%），分紅給予大股東/IPO前股東等獲得的分紅，整體上屬于肉包子打狗，幾乎不會(huì)用來增持，比如兩桶油、國有銀行、建筑類央企、地產(chǎn)公司股票、鋼鐵/電力/高速、白酒、汽車等上市公司，增持金額/分紅金額，比例幾乎可以忽略不計(jì)算了。

因此，我拍腦袋假設(shè)40%的分紅都進(jìn)入到大小非股東（包括已經(jīng)解禁）口袋里，沒有毛病吧？分紅的個(gè)人所得稅就算了，不扣除了。

馬上我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，2017年以來，我們股市要有自我造血能力，差距非常大。需要社保/保險(xiǎn)、私募/公募資金、新老股（JIU）民（CAI）源源不斷的往股市里“扔錢”，不然，隨著上市公司越來越多，進(jìn)而導(dǎo)致大小非不管是從數(shù)量上還是總金額規(guī)模上都會(huì)越來大，減持的欲望和行動(dòng)也會(huì)越來越多，流出必然會(huì)越來越多（我看到有券商預(yù)計(jì)2021/2022年，大小非減持從8000億-1.3萬億，我只用了幾千億，都是非常保守的數(shù)字了）。

很多人只把注意力放在了IPO的新股上，而忘記了存量上市公司再融資上，當(dāng)然，再融資的金額，比2014-2016年少了不少。這幾年，要不是熊市，再融資規(guī)模基本上都在1.2~1.4萬億上下，這還是需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批的情況下。

現(xiàn)在IPO已經(jīng)下放到交易所注冊制了，未來再融資還需要到證監(jiān)會(huì)審批嗎？交易貨注冊不行嗎？我認(rèn)為這是趨勢。

有人也許會(huì)問，股市能實(shí)現(xiàn)自我造血功能嗎？

我沒有看到美股整體的數(shù)字，但是看到了標(biāo)普500的數(shù)字，很遺憾，我沒有看到我們滬深300成份股在再融資、分紅和回購，以及大股東減持的數(shù)字，但是，標(biāo)普500基本上應(yīng)該能夠說明美股的整體趨勢。

上圖是1999年以來，標(biāo)普500成份股再融資金額減去股票回購金額的曲線圖（藍(lán)色折線），我們看，基本上除了次貸危機(jī)，標(biāo)普500是大規(guī)模從股市抽水外，在網(wǎng)絡(luò)泡沫破裂和新冠疫情時(shí)候，小幅度抽水外，其他時(shí)候，回購金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于再融資規(guī)模，上市公司回購股票比再融資多4000多億美金（左邊坐標(biāo)軸為十億美金），甚至8000多億都有。

如果你看美股的上市公司數(shù)量足夠多，非常多的美國上市公司，都會(huì)在年報(bào)里面明確說，我們今年不會(huì)分紅，甚至在可以預(yù)計(jì)的未來也不會(huì)現(xiàn)金分紅。不過，這些公司，除了BRK和亞馬遜，幾乎都持續(xù)回購股票。

上圖是標(biāo)普500的現(xiàn)金分紅金額，*表示為滾動(dòng)四個(gè)季度的數(shù)字，最近4個(gè)季度，標(biāo)普500現(xiàn)金分紅金額為5629億美金。

如果在算是回購為市場提供了4000-7000億美金，回購+現(xiàn)金分紅，從5000~1萬億美金不等。

這背后是一個(gè)嚴(yán)重的理念差異，比如亞馬遜，依據(jù)我們理解，它在網(wǎng)絡(luò)泡沫破裂前上市了，之后自建物流、還有大量設(shè)備服務(wù)器等更新，是如何做到不依靠股權(quán)融資來一步步做大的呢？

亞馬遜上市后不惜長期賬面虧損，以支持巨額資本支出，但亞馬遜從來不是靠“燒錢”續(xù)命的企業(yè)。公司上市五年后(2002年)，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量已經(jīng)超過資本支出。公司債券及可轉(zhuǎn)債偶有發(fā)行，主要用于支持大型并購，例如2018年作價(jià)160億美元收購全食超市，銀行貸款更少。公司從未發(fā)行新股募集現(xiàn)金，并購涉及股份發(fā)行僅有6次，累計(jì)僅15億美元。

據(jù)一項(xiàng)研究(Frank and Goyal，2007)[6]顯示，美國非金融、非農(nóng)業(yè)類上市公司1980~2002年自有資金、債務(wù)融資凈額、股權(quán)融資凈額的相對比例為84.95%、22.33%、-7.28%。令人吃驚的是發(fā)行股票融資凈額為負(fù)數(shù)，說明股票發(fā)行融資少于股票回購與控制權(quán)現(xiàn)金收購之和。【就是我們前文提及的回購和現(xiàn)金分紅已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股權(quán)融資金額了。】 我們用同樣的口徑計(jì)算A股非金融類公司2010~2018年三類資金來源的比例分別為57%、27%、15%。A股公司通過滾存利潤自我造血的能力相對不足，更多地依賴外部融資，尤其是股權(quán)融資為生存發(fā)展輸血。

對比我們A股，真是不怕不識(shí)貨，就怕貨比貨。

按照我們國家對證券市場的期待，未來實(shí)體企業(yè)，依靠股權(quán)從資本市場融資，不管是IPO，還是再融資，可以遇見的未來就是不會(huì)停歇。

歡迎來坐坐

關(guān)鍵詞： 上市公司 股權(quán)融資 券商傭金