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【資料圖】

智通財經(jīng)APP獲悉，開源證券發(fā)布研報稱，優(yōu)然牧業(yè)(09858)在周期底部經(jīng)營韌性強勁，維持2026-2027年歸母凈利13.7、27.7億元，新增2028年歸母凈利為41.6億元，EPS為0.33、0.66、0.99元，當前股價對應PE為10.7、5.3、3.5倍。公司2025年優(yōu)化牛群結構以蓄力未來發(fā)展，后續(xù)或將受益于原奶及肉牛價格同步上漲，有望充分釋放業(yè)績彈性，維持“增持”評級。

開源證券主要觀點如下：

公司與伊利股份續(xù)訂多項協(xié)議，2025年經(jīng)營韌性強勁

公司與伊利續(xù)訂乳制品（奶粉、飼料級奶粉）采購框架協(xié)議、原料奶購銷框架協(xié)議及金融服務框架協(xié)議，自2027年1月至2029年12月31日止，公司預計2026年供需關系有所改善，2027-2029年奶價將適度上漲。2025年公司實現(xiàn)營收206.5億元，同比+2.8%；歸母凈利潤為虧損4.32億元，同比減虧37.5%，現(xiàn)金EBITDA為55.9億元，同比+4.9%。

2025年銷量推動主業(yè)穩(wěn)健增長，牛群結構優(yōu)化蓄力未來發(fā)展

分業(yè)務板塊來看，2025年原料奶/系統(tǒng)化解決方案分別實現(xiàn)收入160.2/46.3億元，同比分別+6.1%/-7.3%。原奶業(yè)務：保持穩(wěn)健增長，其中銷量達415.3萬噸，同比+13.2%，主要受益于成母牛單產水平的提升（12.8噸/頭·年）以及牛群結構優(yōu)化（成母牛占比提升至55.0%），原奶單價為3.86元/kg，同比-6.2%（每公斤降0.26元），主因行業(yè)奶價持續(xù)磨底。系統(tǒng)化解決方案業(yè)務：仍有所承壓，一方面是受行業(yè)需求及調整銷售策略影響，另一方面基于大宗原料價格下降對產品進行了調價。展望未來，行業(yè)供需格局持續(xù)改善，奶價有望企穩(wěn)回升，公司核心牛群占比提升、單產水平持續(xù)提升為后續(xù)經(jīng)營改善奠定基礎，同時隨著行業(yè)周期反轉，解決方案業(yè)務需求有望改善，共同推動公司收入增長。

生物資產公平值調整拖累利潤，成本優(yōu)勢進一步加強

2025年公司毛利率為29.8%（同比+1.0pct），其中原料奶毛利率34.3%（同比+1.5pct），主因大宗原料價格下降、公司推進精益化管理實現(xiàn)降本增效，2025年公斤奶銷售成本2.54元/kg，同比-8.4%，其中飼料價格壓降至1.88元/kg，同比-10.5%；系統(tǒng)化解決方案毛利率14.2%（同比-2.6pct），主因調整銷售策略、讓利客戶。2025年銷售費用率/管理費用率同比分別-0.1pct/+0.1pct；此外生物資產公平值減銷售成本變動產生的虧損為43.12億元，同比擴大約10%，主因奶價下降、淘牛數(shù)量增加、14月齡育成牛市場價格下降，拖累全年利潤表現(xiàn)，剔除該項后年內利潤38.8億元，同比+26.7%。展望未來，隨著奶價企穩(wěn)回升、公司持續(xù)降本增效，毛利率有望繼續(xù)提升，費用率或保持穩(wěn)定，疊加肉牛價格向上、淘汰牛節(jié)奏回歸正常，生物資產公平值調整或實現(xiàn)修復，公司盈利能力有望提升。

風險提示：宏觀經(jīng)濟波動風險、出生率大幅下滑風險、原料價格波動風險

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